Marktbericht 4. Quartal 2021

Baloise Asset Management
20. Oktober 2021
Marktbericht
Den Zenit überschritten

Ein Aufschwung mit Risiken

  • Der globale Konjunkturaufschwung hat den Zenit überschritten. Wir erwarten, dass die weitere Erholung regional unterschiedlich stark ausfallen wird, da sie vom lokalen Impffortschritt, der Abhängigkeit vom verarbeitenden Gewerbe und der Normalisierung globaler Lieferketten geprägt sein wird.
  • Hartnäckige Material- und Lieferengpässe liessen die Inflationsraten weltweit massiv ansteigen. Eine Abkehr von dieser Entwicklung ist erst ab 2022 zu erwarten.

 

  • Die Geldpolitik wird weniger expansiv, wodurch die Langfristzinsen ansteigen.
  • Die Realzinsen bleiben vielerorts aber negativ, was die Jagd nach Rendite weiter anfeuert. Aktien, Unternehmensanleihen und Immobilien bleiben somit relativ betrachtet attraktiv, aber Selektivität wird zunehmend wichtiger.
  • Tiefe Impfquoten in Schwellenländern bedrohen die Normalisierung der globalen Lieferketten und der Produktionskapazitäten, was wiederum eine Entspannung der Inflationsdynamik verzögern könnte.
  • Sollten temporäre Preisanstiege in einen anhaltenden Preisdruck mit stark steigenden Zinsen münden, käme es zu Kurskorrekturen an den Finanzmärkten und die konjunkturelle Erholung würde abgewürgt werden.
  • Das Auftreten von neuen impfstoffresistenten Virusmutationen hätte neue Lockdowns zur Folge. Für die Märkte wäre ein solches Szenario auf breiter Front negativ. Eine erneute rasche Reaktion der Zentralbanken und der Fiskalpolitik wäre jedoch zu erwarten.

Die globale Konjunkturdynamik ebbt ab, aber die Erholung dürfte sich fortsetzen. Die Lockerungen der Covid-19-Restriktionen und der Impffortschritt, besonders in Industrieländern, führten zu einem starken, globalen Konjunkturaufschwung Mitte des Jahres. Der globale Einkaufsmanagerindex (PMI) hat sich aber, nach einem 15-Jahres-Hoch im Mai (58,5 Punkte), in den letzten Monaten abgeschwächt.

Im September lag der Index bei 53 Punkten und deutet somit zwar immer noch auf eine globale Expansion der Wirtschaftsaktivität hin. Lieferengpässe und die daraus entstehenden höheren Kosten bremsen aber zunehmend das Wachstum.

Eine Reihe von Faktoren haben diese Lieferengpässe und -verzögerungen ausgelöst:

  • Die starke Nachfrage angesichts der wirtschaftlichen Wiedereröffnung hat dazu geführt, dass sich eine Rekordzahl von Frachtschiffen vor Import-Häfen staut. Dies hat zusammen mit einem Mangel an Frachtcontainern zu explodierenden Frachtkosten geführt (Grafik).
  • Die globalen Produktionskapazitäten sind aufgrund der Pandemie nach wie vor eingeschränkt. Zudem verzögern regionale Covid-19-Ausbrüche in Schwellenländern mit tiefen Impfquoten, besonders in Südostasien, den Wiederaufbau dieser Kapazitäten. Ein Risiko, das wir bereits in unserem letzten Marktbericht thematisiert haben.
  • Stromausfälle in verschiedenen Regionen Chinas, dem Produktionszentrum der Welt, haben zusätzlich für Angebotsengpässe gesorgt.
Quellen: Baloise Asset Management, Bloomberg Finance L.P., per 11.10.2021

Auch der positive Impuls des privaten Konsums, der wichtigste Motor der Erholung, verliert an Schwung. Einerseits wurde das während der Lockdowns ersparte Vermögen nach der Wiedereröffnung der Wirtschaft bereits ausgegeben, das heisst, signifikante zusätzliche Aufholeffekte sind nicht zu erwarten. Andererseits hat sich die Zuversicht der Haushalte in den grossen Volkswirtschaften angesichts der hohen Inflationsraten und der anhaltenden Pandemie leicht eingetrübt. Das heisst, Konsumenten sind hinsichtlich grösserer Ausgaben wieder etwas zögerlicher geworden.

Dank des Impffortschritts und der weiterhin unterstützenden wirtschaftspolitischen Massnahmen gehen wir dennoch von einer Fortsetzung der Erholung aus, auch wenn diese weniger dynamisch als in den vergangenen Monaten und je nach Region und Sektor unterschiedlich stark ausfallen dürfte.

In Bezug auf die Inflationsentwicklung gehen wir in unserem Basisszenario davon aus, dass Produktions-kapazitäten weiter aufgebaut werden können und Konsumenten gleichzeitig ihren Konsum zunehmend von Gütern hin zu Dienstleistungen verlagern werden. Die Angebotsengpässe sollten sich somit über die nächsten Quartale etwas lösen und als Folge dürfte auch die Teuerung wieder abnehmen. Dieses Szenario für die Weltwirtschaft unterliegt jedoch hoher Unsicherheit, denn die Dauer der Engpässe ist schwierig abzuschätzen und ist auch je nach Produkt bzw. Lieferweg unterschiedlich. Zudem sind tiefe Impfraten nach wie vor ein Risiko für Schwellenländer und die Normalisierung der globalen Lieferketten sowie folglich für die Inflationsraten.

Schweiz: Der coronabedingte Wirtschaftseinbruch ist überwunden. Das Vorkrisenniveau des Schweizer Bruttoinlandprodukts (BIP) dürfte im 3. Quartal überschritten worden sein. Auch die Lage am Arbeitsmarkt verbessert sich kontinuierlich. Im September lag die Arbeitslosenquote bei 2,6 %, rund 1 Prozentpunkt unter dem Höchststand im Jahr 2020. Die Quote liegt zwar noch über dem Tief von 2,1 % vor der Krise, ist aber tiefer als die Raten, die wir zwischen 2012 und 2017 gesehen haben. Die Schweiz kann sich aber den globalen Trends nicht entziehen. So haben eine schwächere Auslandsnachfrage sowie die Engpässe bei gewissen Vorprodukten für die Industrie zu einer Abkühlung der Schweizer Wirtschaft geführt.

USA: Das konjunkturelle und politische Umfeld wird anspruchsvoller. Im Streit über die Schuldenobergrenze in den USA haben Demokraten und Republikaner eine Einigung erzielt. Damit konnte ein Zahlungsausfall der USA zumindest bis Anfang Dezember 2021 abgewendet werden. Dann braucht es jedoch bereits neue Massnahmen, um die Finanzierung der Regierung sicherzustellen. 

Dank günstiger Finanzierungsbedingen und einer unterstützenden Fiskalpolitik konnte die US-Wirtschaft eine, im internationalen Vergleich, äussert dynamische Erholung verzeichnen. So konnten in den ersten sieben Monaten des Jahres im Schnitt monatlich 636’000 neue Arbeitsplätze geschaffen werden. Dieser Fortschritt hat sich in den letzten Monaten stark verlangsamt. Im September wurden nur noch 194’000 neue Stellen besetzt. Schuld daran ist zum einen die Delta-Variante und zum anderen Inneffizienzen am Arbeitsmarkt.

Viele Unternehmen melden, dass es aktuell schwierig ist, geeignete Arbeitskräfte zu finden, denn das Angebot übertrifft die Nachfrage. Im August standen den knapp 10,4 Millionen ausgeschrieben Stellen nur 8,4 Millionen Arbeitssuchende gegenüber. Diverse Faktoren halten einige Amerikaner davon ab, einen Job anzunehmen, obwohl sie leicht verfügbar wären. Dazu gehören die Angst vor Covid-19, die Impfpflicht seitens gewisser Arbeitgeber, der Mangel an Kinderbetreuung und bis vor kurzem auch das erhöhte Arbeitslosengeld.

Dieser Fachkräftemangel übt einen Aufwärtsdruck auf die Löhne und somit auf die Inflation aus. Die grössten Treiber der Teuerung können jedoch weiterhin auf Sondereffekte wie den Chip-Mangel und auf die wirtschaftliche Wiedereröffnung zurückgeführt werden.

Wir erwarten, dass die Inflation in diesem Jahr ihren Höchstwert erreichen wird und insgesamt, gemessen am Konsumdeflator, Ende Jahr noch deutlich über dem langfristigen Ziel der US-Notenbank von durchschnittlich 2 % liegt. Für 2022 ist dann mit einem Rückgang zu rechnen.

Euroraum: Abkühlung auf hohem Niveau. Gegen Ende des Sommers verlor der Wirtschaftsboom an Fahrt. Die jüngsten PMIs zeigen, dass Länder wie Deutschland, welche stark auf das verarbeitende Gewerbe angewiesen sind, für einmal die Schlusslichter sind. Bei den dienstleistungsorientierten Mitgliedsstaaten, wie Irland oder Spanien, fiel der Rückgang hingegen moderater aus. Im Aggregat ist aber nach wie vor mit einem robusten Wirtschaftswachstum im Euroraum zu rechnen, u.a. dank einer expansiven Notenbankpolitik und des milliardenschweren Covid-19-Rettungsfonds (NextGenerationEU) seitens der EU.

Die Arbeitslosenquote ging weiter zurück und lag mit 7,5 % im August nur noch 0,4 Prozentpunkte über dem Vorkrisenniveau. Die Löhne und Lohnnebenkosten im Euroraum sind aber im Sommer um 0,1 % gegenüber dem Vorjahr geschrumpft. Dies steht im Gegensatz zu den Befürchtungen, dass die jüngste Beschleunigung der Teuerung und ein verbesserter Arbeitsmarkt zu höheren Lohnforderungen der Arbeitnehmer führen könnten. Lohnverhandlungen in den nächsten Monaten dürften diesen Trend aber wieder umdrehen.

Die Inflation erreichte im September 3,4 %. Rund 44 % dieses Anstiegs ist jedoch rein auf die Energiepreisentwicklung zurückzuführen. Auch gegen Ende des Jahres ist zu erwarten, dass die Raten noch überdurchschnittlich hoch sein werden, bevor die Teuerung sich 2022 wieder etwas legt.

China: diverse Stolpersteine auf dem Erholungspfad. Seit Jahren warnen Ökonomen vor den Risiken des aufgeblähten Immobiliensektors. Die Evergrande-Krise rückte diese nun wieder in den Vordergrund. Der Immobiliensektor, inkl. der zugehörigen Dienstleistungen, macht knapp 30 % des chinesischen BIP aus und ist somit von grosser Bedeutung. Wir gehen davon aus, dass die Regierung versuchen wird, einen Preiszerfall bei Immobilien abzuwenden, um negative Auswirkungen auf den privaten Konsum zu verhindern. Nach Schätzungen von Moody’s ist nämlich der Grossteil des Vermögens der chinesischen Haushalte in Immobilien gebunden (etwa 70 bis 80 %). Aber auch nur bei einer Abkühlung der Branche hat dies kurzfristig negative Konsequenzen für die Gesamtwirtschaft. Mehr dazu im nachfolgenden Fokusthema.

Weitere Covid-19-Ausbrüche, gefolgt von Lockdowns, sowie eine Reihe von Stromausfällen haben aber Fabriken in verschiedenen Regionen Chinas gezwungen, die Produktion vorübergehend zu drosseln oder ganz einzustellen. Das hat die chinesische Wirtschaft zusätzlich belastet, v.a., da die konjunkturelle Erholung in den vergangenen Monaten primär von der Industrie und den Exporten getragen wurde. Das erwartete BIP-Wachstum für das laufende Jahr wurde daher von den meisten Analysten nach unten revidiert.

Steigende Rohstoffpreise sowie hohe Fracht- und Versandkosten haben die Produzentenpreise stark in die Höhe getrieben. Dieser Anstieg wird aber bisher nur zu einem geringen Mass an die Konsumenten weitergegeben. So lag die Konsumentenpreisinflation im September bei mageren 0,7 %.

DE_Prognosen

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Die Inflation ist weltweit angestiegen. Treiber dafür sind u.a. die höheren Rohstoff- und Lebensmittelpreise sowie das Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage, was zu Engpässen führt. In gewissen Schwellenländern haben auch Währungsabwertungen eine zentrale Rolle gespielt.

Während Notenbanken in Schwellenländern wie Brasilien, Russland oder Mexiko daher bereits eine Zinswende eingeläutet haben, sind Zentralbanken in den meisten Industrieländern zögerlicher (Grafik). Ihre Einschätzung ist nach wie vor, dass der Inflationsanstieg ein vorübergehendes Phänomen ist. In diesem Fall würde eine Straffung der Geldpolitik die Konjunkturerholung abwürgen.

Hinweis: Zentralbanken der Länder, welche in der Analyse berücksichtig wurden: Argentinien, Australien, Brasilien, Kanada, Schweiz, Chile, China, Kolumbien, Tschechische Republik, Dänemark, Vereinigtes Königreich, Hongkong SAR, Ungarn, Indonesien, Israel, Indien, Island, Japan, Südkorea, Mexiko, Malaysia, Norwegen, Neuseeland, Peru, Philippinen, Polen, Rumänien, Serbien, Russland, Saudi-Arabien, Schweden, Thailand, Türkei, Vereinigte Staaten, Eurozone, Südafrika Quellen: Baloise Asset Management, BIS, per 10.10.2021

Im September revidierte die US-Notenbank (Fed) ihre Inflationsprognosen nach oben und betonte, dass in Bezug auf das Beschäftigungsmandat und das Inflationsziel substanzielle Fortschritte erzielt worden sind. Ein Herunterfahren des Anleihekaufprogramms, das sogenannte Tapering, könnte daher bereits im November beginnen. Aktuell kauft die Zentralbank noch Anleihen im Umfang von USD 120 Mrd. pro Monat. Der Fed-Vorsitzende Jerome Powell meinte an der letzten Sitzung der Fed, dass das Kaufprogramm bereits Mitte 2022 beendet werden könnte, falls die Erholung der Konjunktur und besonders die des Arbeitsmarkts weiterhin robust verlaufen. Die Hälfte der Teilnehmer an der Fed-Sitzung halten entsprechend auch eine erste Zinserhöhung Ende 2022 für angemessen. Die anderen Komitee-Mitglieder würden es bevorzugen, bis 2023 abzuwarten.

Etwas zögerlicher ist die Europäische Zentralbank (EZB). Sie kündigte im September zwar an, dass sie im 4. Quartal 2021 das Tempo der Anleihekäufe im Rahmen des während der Pandemie eingeführten Notfallkaufprogramms (PEPP) etwas drosseln will. Dies ist aber nicht ganz zu vergleichen mit dem Tapering der Fed. Das Gesamtvolumen des PEPP-Programms, welches bis mindestens Ende März 2022 läuft, bleibt unverändert bei EUR 1’850 Mrd. Auch das langjährige Anleihekaufprogramm (APP), bei welchem monatlich EUR 20 Mrd. an Wertpapieren erworben werden, wird nicht angepasst und soll bis kurz vor einer Anhebung der Leitzinsen fortgesetzt werden.

Die jüngsten Inflationsprognosen der Schweizerischen Nationalbank (SNB) zeigen, dass die Inflation nach einem moderaten Anstieg in den nächsten Monaten auch im Jahr 2024 unter der 1%-Marke verweilt, sogar unter der Annahme, dass der Leitzins bei –0,75 % bleibt. Trotz Sondereffekten steht die Entwicklung der Teuerung mit dem Ziel der Preisstabilität im Einklang. Bis zum Ende der Negativzinsen in der Schweiz dürfte es daher noch dauern.

Das Risiko besteht, dass sich die Inflationsentwicklung in den Industrieländern als nachhaltig entpuppt und somit Notenbanken zwingt, ihre lockere Geldpolitik schneller als erwartet zurückzufahren. Dies hätte einen deutlichen Kursrückgang an den Finanzmärkten zur Folge.

Nach Jahrzehnten scheinbar unendlichen Wachstums steht die chinesische Wirtschaft an einem Scheideweg. Galt der Einfluss des Staates insbesondere durch die starken Förderungen von Infrastrukturprojekten früher noch als Segen, so hat sich dies in den letzten Monaten stark gewandelt. Der in diesem Jahr implementiere Fünfjahresplan der Regierung markiert eine Abkehr von den stark quantitativen Wachstumszielen hin zu einem nachhaltigeren Wachstum. Im Fokus steht die Idee eines «gemeinsamen Wohlstands». Der zunehmende Einfluss des Staates auf die mächtigsten Branchen ist die Folge.

Insbesondere diejenigen Unternehmen, die sich auf einer ausländischen Börse notieren liessen oder welche ihre Marktmacht missbrauchten, werden von der Regierung mit Argusaugen beobachtet.

Ein Beispiel für den neuen Kurs der Regierung ist im hoch verschuldeten Immobiliensektor zu sehen. Evergrande, das zweitgrösste Immobilienunternehmen Chinas, schuldet seinen Gläubigern rund USD 300 Mrd. und könnte kurz vor der Pleite stehen.
Durch den starken Immobilienboom wurden in China immer grössere Projekte mit Schulden finanziert. Dafür musste Evergrande sich Geld bei Banken, Investoren sowie potenziellen Wohnungskäufern leihen. Vor kurzem hat jedoch die chinesische Regierung die Vorgaben für den Verschuldungsgrad von Unternehmen angepasst, denn wie Xi Jinping öfters betont hat, «sind Häuser zum Wohnen, nicht zum Spekulieren» da. Evergrande war daraufhin mit Liquiditätsengpässen konfrontiert.

Die Schulden liegen grösstenteils bei chinesischen Banken und dadurch, dass Evergrande und der chinesische Bankenmarkt nur begrenzt in das internationale Finanzsystem integriert sind, dürften sich die weltweiten Auswirkungen bei einem Kreditausfall grösstenteils in Grenzen halten.

Ein weiteres, bekanntes Beispiel ist der gescheiterte Börsengang von Ant Financial, dem Finanzarm des Tech-Giganten Alibaba. Nach langer Wartezeit wurde der Börsengang von den chinesischen Behörden im Oktober 2020 bewilligt, nur um zwei Tage vor dem geplanten Börsengang wieder abgesagt zu werden. In diesem Jahr wurden Technologieunternehmen zunehmend mit neuen regulatorischen Vorschriften konfrontiert, welche die Monopolpraktiken bekämpfen und den Datenschutz verbessern sollen.

Quelle: Baloise Asset Management, Bloomberg Finance L.P., per 11.10.2021

Diese Einschnitte in die Privatwirtschaft haben klare finanzielle Konsequenzen. Chinesische Aktien, gemessen am MSCI China Index, haben bspw. von Anfang Jahr bis Mitte Oktober rund 16 % an Wert verloren, während der globale Aktienmarkt eine Wertsteigerung von 13 % verzeichnet hat.

Längerfristig kann dieser Kurswechsel der Regierung durchaus auch positive Folgen für Chinas Wirtschaft nach sich ziehen. So mindert z.B. die Bestrebung, die hohe Verschuldung der Immobilienbranche zu verringern, das systemische finanzielle Risiko auf lange Frist.

Zudem versucht China, gewissermassen die wirtschaftspolitischen Fehler anderer Länder zu vermeiden. So wird die teilweise marktbeherrschende Stellung der Technologie- und Finanzunternehmen in westlichen Ländern schon länger angeprangert, jedoch nicht mit Konsequenz angegangen. Die grösste Herausforderung wird es wohl sein, die freie Marktwirtschaft und die damit einhergehende Innovation nicht zu stark einzugrenzen, gleichzeitig aber trotzdem gewisse Grenzen zu etablieren.

Rückblick: Die Fed und andere Zentralbanken signalisieren, dass sie vorsichtig den Fuss etwas vom Gaspedal nehmen wollen. Zurückhaltender bleibt EZB-Präsidentin Christine Lagarde. Sie betonte jüngst, dass eine geldpolitische Überreaktion, in anderen Worten eine zu stark restriktive Geldpolitik, die wirtschaftliche Erholung im Euroraum gefährden könnte (siehe Abschnitt «Geldpolitik»).

Auf die Kommentare der Fed reagierten die Zinssätze entsprechend. Die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen stieg allein im September um 18 Basispunkte (BP) und lag per Mitte Oktober bei 1,6 %. Trotz der vorsichtigeren Töne der EZB legte auch die 10-jährige deutsche Bundesanleihe in diesem Zeitraum um 18 BP zu und kletterte bis Mitte Oktober auf –0,12 %.

An der Kreditfront gab es kurzzeitig grosse Bedenken, als die Zahlungsschwierigkeiten des zweitgrössten chinesischen Immobilienentwicklers, Evergrande Group, publik wurden. Die Beteiligung ausländischer Banken ist jedoch begrenzt, weshalb grössere Verwerfungen auf den internationalen Finanzmärkten ausgeblieben sind. Die Kreditaufschläge von Euro- und US-Dollar-Anleihen bewegten sich trotz dieser Meldung seitwärts und verharren weiterhin auf ihrem historisch niedrigen Niveau (siehe Grafik).

Quellen: Baloise Asset Management, Bloomberg Finance L.P., per 30.09.2021

Ausblick: Im September sind die Zinssätze weltweit deutlich gestiegen und wir sehen mittelfristig keine Rückkehr zu einem wesentlich niedrigeren Niveau. Wir gehen vielmehr davon aus, dass die Zentralbanken schrittweise zu einer restriktiveren Geldpolitik zurückkehren werden. Mit der Aussicht, dass z.B. die Fed schon im November dieses Jahres beginnen wird, die Anleihekäufe graduell zu reduzieren, sehen wir potenzielle Auswirkungen auf das Zinsniveau der Europäischen Währungsunion. Allerdings könnte der Druck auf die Zinsen in Europa etwas gedämpfter ausfallen als in den USA. Aufgrund der hoch verschuldeten Peripherieländer in Europa wird die EZB versuchen zu erreichen, dass die Zinsen kein Niveau überschreiten, welches die durch die Corona-Krise nochmals angestiegene Staatsverschuldung dieser Länder untragbar gestalten würde.

Angesichts steigender Corona-Impfraten erwarten wir im 4. Quartal 2021 keine wesentliche Ausweitung der Kreditaufschläge. Sollten die Lieferkettenschwierigkeiten und die Güterknappheit weiter andauern und damit das prognostizierte starke positive Wirtschafts-wachstum in den USA und im Euroraum nachhaltig dämpfen, könnten die Kreditaufschläge etwas Druck erfahren und damit würden die gerade zu beobachtenden historischen Tiefststände wieder der Vergangenheit angehören.

Rückblick: Nach einem erfreulichen 1. Halbjahr nahmen die täglichen Kursschwankungen im 3. Quartal zu. Sorgen um das globale Wirtschafts-wachstum, den Inflationsausblick und Chinas Immobilienmarkt verunsicherten die Anleger. So verlor der globale Aktienmarkt, gemessen am MSCI All Country Index, im 3. Quartal 1,5 % an Wert. Über das Jahr sieht die Performance der meisten grossen Märkte dennoch positiv aus. Die Wertentwicklung des Swiss Market Index (SMI) seit Anfang Jahr lag per Ende September bei 8,8 %. Besonders stark zeigten sich in dieser Zeit der EuroStoxx 50 und der S&P 500 mit einer Performance von 13,3 % respektive 15,4 %. Schlechter sieht die Lage bei den Schwellenländern aus. Höhere Zinsen und einschneidende Pandemiemassnahmen aufgrund von tiefen Impfquoten belasteten diese Länder. Chinas Schwäche war ein weiterer starker Dämpfer, da China ca. 34 % des MSCI Emerging Markets Index ausmacht (siehe Fokusthema).

Quellen: Baloise Asset Management, Bloomberg Finance L.P., per 11.10.2021

Ausblick: Das Niedrigzinsumfeld, welches besonders in Europa intakt bleibt, und eine robuste Unternehmensgewinnentwicklung stützen die Märkte weiterhin. Die stark positiven Impulse seitens der Geldpolitik und der wirtschaftlichen Wiedereröffnung, die wir noch Anfang Jahr gesehen haben, lassen jedoch nach. Überraschend hohe Inflationsraten sind in den nächsten Monaten eine zusätzliche Belastung für die Aktien, denn steigende Kosten drücken auf die Margen und somit auf die Gewinne, wenn Unternehmen diese nicht an ihre Konsumenten weitergeben können (Grafik).

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Quellen: Baloise Asset Management, Bloomberg Finance L.P., per 11.10.2021

Die Bewertungen sind jüngst aufgrund von Kursrückgängen etwas zurückgekommen, sind meist aber historisch betrachtet immer noch teuer. Schwellenländeraktien sind aus einer Bewertungsperspektive im Vergleich zu Industrieländern und der eigenen Historie aktuell attraktiv. Die Lage in China gibt jedoch Anlass zur Sorge und birgt signifikante Risiken für andere Schwellenländer (siehe Fokusthema).

In diesem Umfeld erwarten wir höhere Kursschwankungen als noch im 1. Halbjahr. Spezifisch sehen wir die Inflationsentwicklung und das Tapering der Fed als Quellen für weitere Volatilität an den Börsen.

Rückblick: Der US-Dollar hat handelsgewichtet im 3. Quartal um 1,9 % zugelegt. So lag der Greenback per Ende September bei CHF 0,9317 und pro Euro gab es USD 1,1580. Ein wichtiger Treiber dieser Entwicklung ist, dass die Fed in Bezug auf die Zinspolitik der EU und der Schweiz voraus ist.

Im gleichen Zeitraum legte der Schweizer Franken gegenüber dem Euro ca. 1,7 % zu. Dies vor allem in den Tagen, in denen sich zunehmende Unsicherheit am Markt breit machte und Anleger somit nach sicheren Häfen suchten.

Quellen: Baloise Asset Management, Bloomberg Finance L.P., per 11.10.2021

Ausblick: Dank des Zinsvorteils dürfte die Stärke des US-Dollars auch noch bis Ende Jahr anhalten. Anfang Oktober erwarteten von Bloomberg befragte Analysten zum Jahresende einen EUR/USD-Kurs von 1,16 und einen USD/CHF-Kurs von 0,93.

Da wir von einem weiterhin eher volatilen Marktumfeld ausgehen, dürfte auch die jüngste Aufwertung des Schweizer Frankens vis-à-vis dem Euro nur wenig nachlassen. Einen allzu starken Aufwärtsdruck dürfte der Franken aber auch nicht verspüren, da die SNB nach wie vor bereit ist, am Devisenmarkt zu intervenieren. Zudem sind die Zinsaussichten für die Schweiz mit denen des Euroraums im Einklang. Wir gehen daher von einer Seitwärtsbewegung des EUR/CHF-Kurses aus.

Rückblick: Immobilienanlagen werden weiter durch den anhaltenden tiefzinsinduzierten Anlagenotstand gestützt. Immobilienfonds haben sich deutlich besser von der Corona-Krise erholt als Immobilienaktien. Die Fonds hatten im Jahresverlauf 2021 neue Rekordhochs mit +9,2 % erreicht und sanken im September wieder, wobei sie zum Quartalsende eine Performance von 6,6 % verzeichneten (siehe Grafik).

Unbeeindruckt vom Corona-Virus setzt der Mietwohnungsmarkt seine sanfte Landung fort. Investoren präferieren weiterhin Wohnimmobilien, ungeachtet der Mietzins- und Leerstandsentwicklung sowie der sinkenden Renditeerwartungen. Der minimale reale Diskontsatz einer neuwertigen mittelgrossen Wohnrenditeliegenschaft an bester Lage in Zürich lag im August 2021 bei 1,81 %. Gegenüber Januar 2021 mit 1,89 % und April 2021 mit 1,88 % ist dieser um rund 8 BP zurückgegangen.

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Quellen: Baloise Asset Management, Bloomberg Finance L.P., per 11.10.2021

Ausblick: Der Büroflächenmarkt bleibt vorerst stabil im Hinblick auf die Entwicklung der Büromieten (Transaktionsmieten). Mittelfristig dürfte trotz der sinkenden Angebotsausweitung ein Anstieg der Leerstände zu erwarten sein, angesichts der grossen Unsicherheit bezüglich des Flächenbedarfs von Firmen im Nachgang der Pandemie und der Homeoffice-Empfehlung. Gleichzeitig dürfte der durch Homeoffice wegfallende Flächenbedarf von den Firmen teils wieder durch Begegnungszonen kompensiert werden, falls Mitarbeiter gleichzeitig vor Ort sind.

Die einzelnen Segmente des Retailsektors sind sehr unterschiedlich von der Corona-Krise betroffen. Während der Handel mit Lebensmitteln und Elektronikprodukten gegenüber den Vorjahren grosse Zuwächse verzeichnete, erlebten Non-Food-Bereiche, wie beispielsweise der Schuh- und Kleiderhandel, grosse Umsatzeinbrüche. Neben Online-Shopping und Einkaufstourismus dürfte Covid-19 die Abnahme des stationären Handels in der Schweiz weiter beschleunigen. Während der Corona-Krise haben sich die Leerstände von Verkaufsflächen schweizweit zwischen 5 und 6 % eingependelt. Im stationären Handel konnte eine Konkurswelle aufgrund von staatlichen Unterstützungsmassnahmen (Kurzarbeitsentschädigung, Covid-19-Kredite und Härtefallzahlungen) sowie Mietzinserlassen seitens Vermietern, (vorerst) verhindert werden. Aktuell gibt es bereits erste Anzeichen, dass der Leerstand bei Retailflächen mittelfristig zunimmt, sobald die staatlichen Zuschüsse wegfallen.

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Viermal pro Jahr, Redaktionsschluss: 12.10.2021

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